应给予资本市场更多持续性利好

　　社评

　　经国务院批准，财政部、国家税务总局决定从4月24日起，调整证券(股票)交易印花税税率，由现行3‰ 调整为1‰ 。

　　在中国股市经受了(从上证指数峰值是6124点算起)几乎“腰斩”的惨痛之后，管理层适时出手，先后规范限售股解禁办法和调低印花税。由于跟规范限售股相比，调低印花税是一次明显的“与民让利”行为，市场对它的热烈程度更为明显，上证指数当日异常历史性地暴涨304.70点，涨幅高达9.29%。

　　下调印花税可以改善整个市场的投资估值水平(2007年印花税征收额达到2005亿元，大约相当于全部上市公司当年的利润)，从这个角度说，印花税的下调是一种让股市更具理性投资机会的举措。事实上，全球成熟的股票市场都实施一种比较低的交易税制(或逐步降低交易税甚至有的国家将其完全取消)，一个原因是为了让本国市场跟其他外部市场比更具备低成本交易的竞争力。另外一个原因，就是让股市能提供更好的估值水平和投资机会。只有一些不成熟的新兴市场国家，才将印花税作为一种常规的调控手段频繁使用，试图用税率的升降来控制股市投机的总水平。无数历史事实证明，在新兴市场国家，股市交易税的提高只能抑制那些处于信息劣势的弱势投资者交易频率、而很难阻止那些处于信息权势地位的投资者的交易频率。所以，长期保持一个低税率并淡化印花税作为股市调控常规手段是一个明智的选择。

　　毫无疑问，下调印花税是被热议最多的“利好”，现在它已经实现。现在的问题是，这项政策是否会对股市产生持续性的利好，进而促使股市完全反转？我们认为，印花税对股市的刺激是非持续性的。现在的股市宏观环境跟去年有很大的不同：大小非解禁的压力依旧很大，虽然政策层正在出台一些办法，但股改协议(大股东已经支付对价换取3年后的全流通权)白纸黑字明确规定了大小非的流通权，于是流通股东向非流通股东支付“对价”是不会改变的。现在看来，“股改10∶3的对价支付”对大股东来说，的确过于便宜。但考虑到股改时的低迷市场环境和历史情境，可谓是一种“低迷贴水”，我们承认股改契约的“神圣性”，但由于这种“贴水”的过分存在，政策层对大股东减持力度和节奏的控制并不算一种“违约”。但非流通股东有更为灵活的办法来“博弈”这种控制(以多平台手法和0.99%的蚂蚁搬家式方法快速减持)。所以，限售股的压力依然是一个非常考验市场的问题。

　　更重要的是，印花税下调政策并不能改变当前股市面临的经济增速下滑和通胀上行风险并存的宏观困境，上市公司盈利下调的风险依然。尤其是最近，央行行长周小川表示，要坚持从紧的货币政策。市场对央行的紧缩力度加强(例如加息)的预期是在升温。于是，要实质性的促成股市持续性利好，就需要政策层拿出更多的“勇气”和“智慧”。比如将国有股划转社保基金，促其长期持有，使得“大非”的减持变成一个可置信的“非负面”因素，而不是一个“口头承诺”。或者效仿香港盈富基金模式，将不同上市公司的国有股通过一个基金的方式“联结”起来，这个基金的责任首要目标是稳定市场而不是利益最大化。事实上，推动资本市场稳定健康发展的长远之计在于制度建设，例如在控制内幕交易(比如引入严厉的刑责)、监督市场主体的道德风险行为、把握股市的承受力和扩容之间的节奏关系(比如有一套应对再融资和IPO密集发行冲击市场的办法)，以及改革股票发行体制(市场化发行、审批制改备案制)等。中国的资本市场需要的不仅是某个税种的调节，而是一连串长期持续的利好。

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